December 14, 2018 / 1:45 PM / a year ago

ANALISI - 'Bond vigilantes' pensano di aver finito loro lavoro in Italia

MILANO (Reuters) - 14 dicembre (Reuters) - Per i mercati obbligazionari italiani è stato l’anno più tempestoso dalla crisi della zona euro del 2011, ma con il 2018 che volge alla fine gli investitori che erano fuggiti a metà anno stanno tornando e i loro peggiori timori — uscita dall’euro, rating a livello ‘junk’ e spesa pubblica avventata — si sono dimostrati senza fondamento.

Un trader di Unicredit al lavoro a Milano, il 13 giugno 2013. REUTERS/Alessandro Garofalo

Spesso descritti come ‘bond vigilantes’ per il modo in cui impongono la disciplina di bilancio ai governi dissoluti, gli investitori del debito hanno punito duramente l’Italia per aver proposto un deficit di bilancio molto più alto di quanto promesso. I costi del debito sovrano sono balzati ai massimi di cinque anni.

Lo scopo sembra essere stato raggiunto. I tassi dei governativi, già in calo di un quinto rispetto ai massimi, sono ulteriormente scesi questa settimana sulla crescente convinzione che la disputa con la Commissione europea sulla manovra si sgonfierà senza sanzioni significative per Roma.

L’ottimismo è alimentato soprattutto dalla decisione italiana di ridurre i target di deficit 2019, dopo mesi di acrimonia. Con la Francia che si sta muovendo per allargare il proprio deficit è probabile che la Ue accetterà le nuove proposte italiane.

“Abbiamo considerato questa situazione come un punto di ingresso”, commenta Tim Graf, chief macro strategist di State Street Global Advisors. “Stiamo vedendo rendimenti piuttosto buoni, e se da parte della Ue c’è maggiore volontà di concedere bilanci più espansivi, da questa prospettiva un tasso del 3% per i decennali appare fenomenale”.

I rendimenti del dieci anni italiano ieri sono scivolati sotto questo livello e il differenziale con la Germania — misura della rischiosità del credito della zona euro — è sceso di oltre mezzo punto percentuale dai picchi.

Con il deficit francese che adesso potrebbe avvicinarsi al 3,5% del Pil, l’Italia rivendica un pari trattamento. Alcuni investitori accettano inoltre che Roma abbia bisogno di galvanizzare un’economia moribonda.

“L’Italia non sta facendo qualcosa di distruttivo del sistema, non è come se volessero un deficit del 5 o 6%. La Commissione europea deve accettare la loro esigenza di crescita”, osserva Salman Ahmed, global investment strategist di Lombard Odier Investment Managers.

La posizione di Ahmed sull’Italia fino a poco fa era “negativa al 100%”. Ma avvicinandosi al 2019 l’ha cambiata a “neutrale”, scommettendo che lo spread Italia-Germania abbia toccato i picchi ormai un po’ di tempo fa.

Tra maggio e settembre gli investitori esteri hanno venduto 69 miliardi di titoli di Stato ma dopo un calo del 3% della quota di governativi italiani in mano agli esteri nel periodo aprile-giugno — la flessione più ampia dal 2012 — nel terzo trimestre le vendite hanno registrato un rallentamento, secondo i dati Bankitalia. (Full Story) I deflussi di settembre si sono attestati a 1,5 miliardi di euro contro i 17,4 miliardi di agosto.

DEBITO A BREVE

Naturalmente l’Italia non è ancora fuori dai guai: resta in carica un governo populista, una sanzione europea è ancora probabile e con un’economia debole il debito pubblico di Roma da 2.300 miliardi grava il Paese con uno dei peggiori ratio del mondo, 1,3 volte il prodotto annuo.

Questioni legate al debito torneranno quindi a perseguitare il Paese. Tuttavia almeno per quest’anno i peggiori timori non si sono materializzati. Soprattutto — dice Arnaud-Guilhem Lamy, portfolio manager di BNP Paribas Asset Management — si è per ora ridotto un rischio enorme, quello della futura ridenominazione del debito italiano in lire.

Lamy sottolinea come gli indicatori del rischio di breakup dell’euro, che hanno lampeggiato al culmine delle turbolenze, si sono calmati, aiutati da toni più morbidi sull’euro da parte del vice premier Matteo Salvini.

“Molto è già prezzato. Il mercato non è più lungo (sul debito italiano) come era a maggio, è neutrale o corto, quindi non c’è ‘panic selling’. Dunque dal punto di vista tecnico la dinamica è positiva”, commenta Lamy.

Il gestore è leggermente ‘underweight’ sull’Italia ma apprezza i titoli a due anni perché “non ci aspettiamo che lascino la zona euro in questo periodo”.

Il due anni italiano rende questa mattina lo 0,58% IT2YT=RR contro il -0,19% della controparte della Spagna ES2YT=RR, che ha un rating di A- da parte di S&P, più alto di due gradini.

Anche Mark Haefele, chief investment officer di UBS Global Wealth Management, ha detto di aver aumentato gli investimenti di debito a due anni.

A molti grandi investitori piacciono le scadenze più brevi, meno vulnerabili al rischio di breakup dell’euro e alla possibilità di un declassamento del merito di credito a ‘junk’.

L’Italia ha conservato il suo rating ‘investment-grade’, che le garantisce un posto negli indici obbligazionari ‘IG-only’. Una bocciatura a ‘junk’ avrebbe estromesso il Paese da questi benchmark, innescando vendite per miliardi di euro.

S&P Global e Fitch mantengono però l’Italia a BBB, due gradini sopra ‘junk’. Moody’s a ottobre ha tagliato a Baa3 — un notch sopra ‘junk’ — ma con outlook stabile, a indicare che lo stato di ‘investment grade’ al momento non è minacciato.

BCE

Roma ha bisogno che gli investitori siano della sua parte. Nel 2019 deve raccogliere 400 miliardi di euro per rimborsi del debito e finanziamento della spesa. Ma anche se il programma di acquisti di bond della Banca centrale europea sarà finito, l’Italia potrà beneficiare dei reinvestimenti. Secondo Bnp Paribas AM la Bce acquisterà 35 miliardi di euro di debito italiano nel 2019, non molto meno dei 50 miliardi di quest’anno.

Stanno inoltre crescendo le attese di ulteriori stimoli da parte dell’istituto centrale, probabilmente attraverso prestiti pluriennali a basso costo alle banche, alcuni dei quali potrebbero riversarsi sui titoli di Stato italiani.

“Prendo in parola la Bce quando dice che se vedrà un po’ di volontà da parte del governo italiano di guardare alla spesa in deficit e cercare di controllarla, allora potrà risolvere i problemi nel mercato obbligazionario”, dice Bob Michele, fixed income CIO di JPMorgan Asset Management.

“Penso che le cose si metteranno a posto”, aggiunge.

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